Unternehmensbewertung bei ungewöhnlichem Geschäftsverlauf
[28.08.2008]
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In nahezu allen Branchen ist seit einiger Zeit ein verstärkter Konsolidierungstrend zu beobachten. Eine für den Erfolg entscheidende Aufgabe vor einer Übernahme oder vor einem Zusammenschluss von Firmen liegt in der richtigen Bewertung des jeweiligen Unternehmens. Dazu verfügen Kapitalgeber und Beratungshäuser über standardisierte Techniken, die zu näherungsweise realistischen Ergebnissen führen. Diese Techniken versagen aber, wenn das zu bewertende Unternehmen einen sehr ungewöhnlichen Geschäftsverlauf hinsichtlich der Umsatz-, der Kosten- oder der Ergebnisentwicklung hatte oder für die Zukunft voraussieht. Das TCW hat eine Methode entwickelt, mit der auch bei ungewöhnlichen Geschäftsverläufen realistische Unternehmenswerte ermittelt werden können.
Bei der Ermittlung von Unternehmenswerten erfreuen sich die einfachsten Methoden der größten Beliebtheit und werden am häufigsten eingesetzt.
Die Multiplikatorenmethode zum Beispiel geht von stetigen oder stetig wachsenden Umsätzen und einer stabilen Umsatzrendite aus. Der Unternehmenswert ist dann ein Vielfaches der Umsatzrendite, z.B. 5x5% vom Umsatz. Aber welcher Umsatz und welche Umsatzrendite soll bei diesem Verfahren zugrunde gelegt werden, wenn der Umsatz stark schwankend ist oder die Ergebnisse sehr volatil, vielleicht sogar negativ sind? Die Annahme eines Durchschnittswertes würde zu einem eher realitätsfremden Ergebnis führen. Das zugehörige Risikointervall wäre so groß, dass jede Wertfestlegung richtig oder falsch sein könnte.
Aber auch alle anderen vergangenheitsbezogenen Methoden liefern keine schlüssigen Ergebnisse, wenn aus den Geschäftszahlen der Vergangenheit kein eindeutiger Trend herauszulesen ist. Daher sind hier Methoden mit Zukunftsbezug wie z.B. die Bewertung mit Discounted Cash Flows (DCF) anzuwenden. Als Grundlage der DCF-Methodik wird die in den kommenden Perioden erwartete Geschäftsentwicklung zugrunde gelegt. In der Praxis werden jedoch die Geschäftszahlen der letzen oder der aktuellen Periode mit einem kleinen prozentualen Aufschlag für die nächsten Perioden fortgeschrieben. Die Nachhaltigkeit einer solchen Prognose darf angezweifelt werden.
Das TCW wendet in solchen Fällen eine erweiterte Methodik der Realoptionsbewertung an. Bei der Unternehmensbewertung nach der Realoptionsmethode wird angenommen, dass mögliche und beabsichtigte Handlungen des Managements erfolgreich in die Tat umgesetzt werden. Es wird der Barwert der durch die Handlungen zusätzlich erreichten Ergebnisse abzüglich der für die Umsetzung erforderlichen Investitionen ermittelt. In der klassischen Anwendung werden die Ergebnisse aus Realoptionen zu dem ermittelten Unternehmenswert z.B. nach der DCF-Methode hinzugerechnet.
Die Erweiterung des TCW besteht nun darin, alle relevanten Realoptionen als gesamtes Handlungspaket zu betrachten. Die Wechselwirkungen zwischen den verschiedenen Einflüssen werden untersucht und berücksichtigt. Ebenso fließt eine Risikoanalyse in die Wertermittlung ein. Die ganzheitliche Betrachtung wird durch die Einbeziehung von Experten aus den betroffenen Unternehmen oder aus der Branche erreicht. In Workshops setzt das TCW Techniken aus der Spieltheorie ein. Die gewonnenen Erkenntnisse werden zu aussagekräftigen Geschäftsparametern aggregiert, aus denen ein realistischer Geschäftsplan errechnet wird. Auf diese solide Basis lassen sich nun klassische Methoden der Unternehmenswertermittlung anwenden.
Weiterführende Literatur:
- Monitoring
Leitfaden zur Steuerung der Wertsteigerung von Unternehmen